美元/韩元外汇掉期市场自 6 月下旬以来一直呈现正基差

美元/KRW 外汇掉期市场在 6 月下旬呈现正基差水平，表明货币流动性格局发生转变。当 KRW 与美元之间的一个月利率差为 1% 时，一个月期外汇掉期以正值交易，意味着基差超过 1%。这一现象反映出，半导体出口激增带来的大规模经常账户盈余推动韩国金融体系美元流动性充裕。外汇掉期中的正基差代表着对典型负基差环境的逆转，并表明美元持有者通过掉期交易获取 KRW 所面临的成本高于市场利率差所暗示的水平。

外汇掉期市场机制与基差计算

外汇掉期定价取决于三个变量：KRW 利率、美元利率以及反映货币偏好的基差。在正常情况下，市场参与者更倾向于持有美元而非 KRW，从而形成负基差。预先收取美元的一方需支付等于美元利率加基差的利率。当汇率为每美元 1,400 KRW，美元一年期利率为 5%，KRW 一年期利率为 4% 时，理论一年期外汇掉期点约为 -14.25 KRW。由于美元资金成本超过一年期 SOFR，加上市场偏好持有储备货币，市场交易价格通常低于这一理论水平。

历史上极端负基差曾出现在 1997 年亚洲金融危机期间，当时隔夜外汇掉期点达到 5 KRW，相当于年化基差约 200%。在 2008 年金融危机期间，一个月外汇掉期点跌至 -20 KRW，相当于约 30% 的基差。这些极端负基差水平反映出严重的美元流动性短缺，并与汇率大幅上涨相关。

正基差对货币需求模式的影响

6 月下旬，当一个月期外汇掉期以正值交易且美元/KRW 汇率仍维持在接近 1,550 KRW 的水平时，正基差开始出现。这一背离表明，使用 KRW 获取美元的两种方式——直接购买和掉期交易——反映出相反的市场状况。市场参与者可以通过掉期 KRW，以低于 SOFR 100 个基点的利率获取美元，而使用美元获取 KRW 的成本则高于一个月 KOFR 加 100 个基点。

正基差环境消除了此前的套利机会：外国投资者和韩国境内的外国金融机构以美元融资，通过外汇掉期以低于市场的利率兑换为 KRW，再投资于国内债券。当前的正基差创造了反向交易的可能性：以 KRW 融资，通过外汇掉期兑换为美元，再购买短线美元债券。正基差使外汇掉期市场从 KRW 债券需求来源转变为潜在的 KRW 债券供给或融资需求来源。

此前持续的正基差出现在 2003 年末至 2004 年上半年，当时经常账户盈余和外国股票投资创造了充裕的美元流动性。该时期一个月基差超过 2%，随后美元/KRW 汇率持续下跌。

经常账户盈余与出口增长推动美元流动性

大规模经常账户盈余源于出口快速增长，而出口增长由半导体价格上涨推动。9 月 8 日公布的第二季度名义 GDP、名义 GNI 和实际 GNI 数据均高于根据贸易数据作出的预测。第二季度总营业盈余增长达到 18.5%，高于第一季度的 17%。7 月和 8 月的出口增长率达到 60%–70%，高于第二季度 50% 的平均水平。贸易数据表明，由半导体价格上涨推动的强劲趋势仍在持续。

常见问题

外汇掉期市场中的正基差表明什么？
外汇掉期市场中的正基差表明，相对于 KRW 流动性而言，美元流动性充裕。当 6 月下旬一个月期外汇掉期以正值交易且利率差为 1% 时，基差超过 1%，这意味着市场参与者可以通过掉期，以低于 SOFR 100 个基点的利率获取美元。

为什么外汇掉期基差在 6 月下旬转为正值？
外汇掉期基差转为正值，是因为半导体出口激增带来的大规模经常账户盈余推动美元流动性充裕。这一流动性转变扭转了典型的负基差环境；在这种环境下，市场参与者更倾向于持有美元而非 KRW。